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Perché il Quantitative Easing non ha creato inflazione

Gli economisti da sempre ammoniscono che “monetizzare il debito” sia pericoloso perché crea
inflazione, ovvero fa crescere nel tempo i prezzi dei beni e servizi che compriamo a parità di
stipendio.
Coloro a favore della monetizzazione sostengono invece che questo tipo di politica monetaria risolverebbe l’annoso problema italiano del finanziamento del debito pubblico. E questo come avverrebbe?

La BCE dovrebbe comprare titoli di stato italiani stampando moneta, andando così a finanziare il nostro paese con un’espansione fiscale. Secondo questa teoria, il pericolo paventato dagli economisti sarebbe quindi inesistente: stampare moneta non fa crescere l’inflazione e il Quantitative Easing (QE) attuato dalla BCE ne sarebbe la prova provata. Nonostante la BCE abbia triplicato il proprio bilancio dal il 2009, non vi è traccia di inflazione.
Quindi gli economisti hanno torto? No, ma per rispondere a questa domanda e per capire perché il
QE non abbia creato inflazione, è necessario chiarire una differenza fondamentale che è spesso
ignorata nel dibattito pubblico: la distinzione tra Moneta e Base Monetaria.

La Moneta include tutti quegli strumenti di pagamento con cui possiamo vendere e comprare beni e servizi: banconote in circolazione, depositi, assegni. Pertanto, è l’aggregato rilevante che con cui valutare l’andamento dei prezzi nel tempo. La Base Monetaria invece è la moneta emessa dalla Banca Centrale, ovvero tutte quelle passività che la Banca ha creato attraverso operazioni di mercato aperto convenzionali e non. Il QE è appunto un esempio di politica monetaria non convenzionale.


Quello che i sostenitori della “monetizzazione del debito” si scordano di menzionare è che la Banca
Centrale è solo uno degli agenti coinvolti nella creazione della Moneta. Un ruolo altrettanto
importante è svolto dalle banche commerciali.

Vediamo un esempio di creazione della Moneta:
La Banca Centrale crea 10€ di nuova moneta comprando titoli di stato italiani da una banca commerciale per il valore di 10€. Nel bilancio della Banca Centrale le passività sono aumentate di 10€. Questi 10€ di nuova moneta sono la “base monetaria”.
La banca commerciale ha adesso 10€ in cassa e ha due scelte di fronte a sé: può tenere i 10€ come
una riserva di valore (asset), oppure utilizzare quei 10€ come leva per comprare asset finanziari o
erogare prestiti a terzi privati (creando così nuovi depositi). In tempi normali la banca sceglie
sempre la seconda opzione perché la “riserva” di 10€ ha un profilo di rischio-rendimento peggiore rispetto ad altre attività.
Quindi la banca tenterà di disfarsi della “riserva” al netto dei limiti di legge imposti dalla riserva obbligatoria, ad esempio prestando 9€ di mutuo ad un’altra banca. In questo passaggio si è creata della nuova moneta: mentre la “base monetaria” rimane di 10€, la “moneta” è 19€, ovvero i 10€ iniziali più i 9€ di deposito. La seconda banca potrà a sua volta decidere se far leva con quei 9€ che ha in cassa e così via. Ad ogni passaggio, nuova Moneta è creata, e sale la differenza tra essa e la Base Monetaria.


In tempi di turbolenze finanziarie – come la crisi del 2008 – il mercato non riesce a generare asset
sufficientemente sicuri a sostenere i bilanci delle banche, quindi la Base Monetaria creata dalla
Banca Centrale diventa improvvisamente un asset prezioso, perché pur avendo un rendimento basso ha un rischio minimo (grazie anche all’impegno della BC a mantenere stabile il livello dei prezzi). Di
conseguenza, il processo di creazione della Moneta avverrà solo in minima parte: le banche tesaurizzeranno la “base monetaria” come asset in un tentativo di stabilizzazione finanziaria, non
prestando o erogando credito a terzi.
Questo è esattamente quello che è successo con il QE: la BCE ha creato Base Monetaria che le
banche commerciali hanno accumulato come asset sicuri, senza creare nuovi depositi.
Quindi la
Moneta è rimasta stabile e non si è creata inflazione. Nell’immagine sottostante, possiamo vedere
come la “base monetaria” (linea blu) esplode dal 2009 in poi, mentre la “moneta” (linea gialla) ha
un trend solo lievemente positivo.

In conclusione, il QE è un esempio a favore della tesi degli economisti, e non dei sostenitori della
“monetizzazione del debito”.


Luca Gallorini

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