Economia & Finanza Finestra sull'Europa

La Sentenza di Karlsruhe

Nel precedente articolo sulla sentenza della Corte di Karlsruhe, avevamo prefigurato l’aprirsi in Europa di una faglia tra due blocchi. Il “partito della stabilità monetaria”, rappresentato in modo particolarmente vocale dalla destra economica del Nord; e il “partito del condono dei debiti”, asserragliato attorno alla BCE, a supporto della linea accomodante tenuta da Draghi e Lagarde verso le fragili economie del Sud. Ora che il giudizio è stato emesso, è possibile ipotizzare alcuni scenari sulla futura evoluzione di tale frattura, partendo dai punti fermi che, come Colonne d’Ercole, i giudici tedeschi hanno posto il 5 Maggio.

La Sentenza di Karlsruhe

I ricorrenti muovevano all’Eurotower e al programma di acqusito di titoli di stato PSPP sostanzialmente due accuse. La prima è di aver sfruttato l’operazione per attuare una forma di monetizzazione (Staatsfinanzierung) surrettizia. La seconda è che la BCE, nella concreta esecuzione del programma, abbia deliberatamente oltrepassato i propri limiti statutari, perseguendo obiettivi di politica fiscale.

Sul primo capo, la Corte respinge la tesi che il PSPP costituitisca una monetizzazione camuffata, adducendo il carattere temporalmente, quantitativamente e qualitativamente limitato dell’operazione [Par. 198-212]. Temporalmente, perchè gli interventi sono subordinati a specifiche scadenze (Sperrfriste) ed exit strategy (Ausstiegsszenarios); quantitativamente, poiché essi sono vincolati alla soglia (Ankaufobergrenze) del 33% per prodotto ISIN e alla ripartizione per Paese in base alla quota capitale (Kapitalzeichnungsschlüssel) BCE; e qualitativamente, in quanto mirati su emittenti con sufficiente merito di credito (Bonitätsbewertung). È da notare che non solo tali criteri vengono a mancare nel caso del programma PEPP, lanciato da Lagarde in Marzo in risposta alla crisi pandemica; ma che, a maggior ragione, ogni tentativo di congelare perpetuamente i debiti sovrani europei nei bilanci della BCE, mediante l’incondizionato ed indefinito prolungamento di un qualsivoglia intervento straordinario, è già stato virtualmente riconosciuto come monetizzazione surrettizia e, in quanto tale, messo fuori legge in Germania dai giudici di Karlsruhe.

In merito al secondo capo, la Corte muove dalla fondamentale premessa che l’UE è un’Unione di Stati sovrani (Herren), in quanto anche col Trattato di Lisbona, non è avvenuta la trasformazione in una federazione (Bundesstaat) [Par. 111]. In tal senso, è da ritenere che la potestà fiscale sia rimasta prerogativa dei parlamenti nazionali e che tali organi siano deputati a garantire il controllo democratico sulla gestione del denaro dei contribuenti.

Stabilito ciò, si tratta di verificare se e come, in qualità di soggetto responsabile della stabilità dell’Euro, la BCE abbia violando il principio della proporzionalità (Verhältnismäßigkeit), ovvero se essa abbia compiuto atti con ricadute di politica fiscale sproporzionate rispetto agli obiettivi di politica monetaria, sconfinando così nella sfera di competenza dei parlamenti. I giudici, pur non asserendo che ciò sia avvenuto, osservano che la BCE non sembra aver sufficientemente documentato la neutralità delle proprie azioni in merito alla creazione di bolle finanziarie e immobiliari e in merito alla decurtazione dei rendimenti. Ma soprattutto, a loro parere, il Consiglio Direttivo dell’Eurotower non avrebbe sufficientemente documentato che il PSPP, comprimendo i costi di indebitamento degli Stati meno solvibili al prezzo di trasferire il rischio in capo agli Stati più solvibili, non sia stato usato come surrogato del MES [Par. 171], per trasferire indirettamente fondi dai Paesi finanziariamente ordinati a quelli finanziariamente disordinati, aggirando tuttavia il controllo democratico e creando un incentivo perverso al mal governo. E di questo la Banca centrale tedesca (Bundesbank) è chiamata a rispondere entro tre mesi di fronte alla Camera bassa (Bundestag) del parlamento di Berlino [Par. 235].

Cerchiamo ora di capire le conseguenze di tutto ciò sul futuro prossimo venturo dell’Europa.

Il limes monetario

Eurozona e Corona-bond”: “Quattro Parchi” vs “Fautori della Coesione

Un’analisi delle implicazioni politiche della sentenza non può prescindere da una descrizione della situazione eccezionale in cui il mondo verserà nell’anno post-pandemico 2021. Allora infatti, i governi nazionali, per far fronte all’esplosione della spesa sociale e prestare assistenza alle imprese illiquide, non potendo far troppo conto sulle entrate tributarie, si troveranno a dover competere per accaparrarsi a prestito capitali sempre più scarsi su mercati finanziari sempre più sgomenti.

Nel corso del dibattito sui cosiddetti “corona-bond”, abbiamo già assistito ad una spaccatura tra i Quattro Parchi (Frugal Four) e i Fautori della coesione” (Friends of Cohesion), ovvero tra nazioni a basso indebitamento pubblico e nazioni ad alto indebitamento pubblico.

Così, la crescente divaricazione tra Stati con saldo del conto capitale TARGET-2 attivo e Stati con saldo del conto capitale TARGET-2 passivo, preconizza già una nuova e analoga divisione tra Paesi che raccoglieranno capitali in eccesso rispetto al proprio fabbisogno e Paesi che raccoglieranno capitali insufficienti al proprio fabbisogno; ovvero Paesi garanti della stabilità dell’Euro e Paesi garantiti dalla stabilità dell’Euro. Sorgeranno inevitabilmente tensioni e conflitti, poiché gli Stati carenti di liquidità si rivolgeranno agli Stati ricchi di liquidità, i quali si sentiranno aggrediti e impossibilitati a spiegare ai cittadini che i frutti della loro disciplina finanziaria devono essere elargiti a governi giudicati inefficienti o corrotti.

Eurozona: debito/PIL 2021, previsioni Eurostat

La sentenza di Karlsruhe, quindi, vuole significare che, se travasi di denaro massicci dovranno esserci, essi potranno avvenire solo nella forma trasparente di trasferimenti fiscali visibili e quantificabili; piuttosto che nella forma occulta di politiche monetarie più o meno asimmetriche. E che, l’abuso sistematico dell’Eurotower come risolutore di ultima istanza delle divergenze politiche europee è stato ormai spinto tanto oltre i limiti statutari della BCE, da necessitare costituzionalmente un controllo parlamentare.

La soluzione più semplice per tenere in vita in Paesi a rischio d’insolvenza nel 2021, quindi, vale a dire quella di creare il denaro necessario ex nihilio, inflazionando a piacere la massa monetaria dell’Euro è già evidentemente preclusa. Infatti, se la BCE, derogando al criterio della ripartizione in base alla quota capitale, agirà canalizzando selettivamente liquidità aggiuntiva su tali Stati, violerà manifestamente il principio della neutralità, esponendosi all’accusa di adulterare la moneta tesaurizzata dai governi del Nord, a beneficio dei governi scialacquatori del Sud. Se, invece, l’Eurotower opererà inondando indistintamente l’Eurozona, creerà bolle colossali nei Paesi solvibili, violando il principio della proporzionalità. L’assistenza finanziaria dovrà quindi essere erogata dal solo lato della politica fiscale, mentre i banchieri centrali di Francoforte dovranno limitarsi alla loro missione statutaria del mantenimento della stabilità dei prezzi.

Euroona: Saldi TARGET-2 Feb-2020

È altresì da notare che la sete di liquidità che pervaderà l’Europa nel 2021, renderà più che mai essenziale la partecipazione della Germania e della Bundesbank – quali ineguagliabili magneti di capitali –  all’Eurosistema e alla BCE. Per cui, la pur legittima questione della primazia tra la Corte costituzionale tedesca e la Corte europea del Lussemburgo ci pare non decisiva ai fini della determinazione degli equilibri politici effettivi. Giacché, come scrisse Goethe nella sua più immortale opera, il Faust, “Man hat Gewalt, so hat man Recht”, ovvero, in ultima istanza, “chi ne ha la forza, ne ha anche il diritto”.

Pertanto, rifacendoci al paradigma mitologico cui si era fatto ricorso nel precedente articolo sulla sentenza di Karlsruhe, possiamo dire che il 5 Maggio lo spirito del Drachentöter sembra aver stroncato il drago della monetizzazione, che minacciava di ingoiare per sempre il suo oro. Ciononostante, come nelle fiabe al trionfo dell’eroe succedono spesso peripezie legate alla spartizione del tesoro, così la Germania e l’Europa sono ora attese da un difficile negoziato su come gestire la crisi e la ricostruzione post-pandemiche mediante la politica fiscale. Ne parleremo nel prossimo articolo.

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Dario Bortoluzzi

Dario Bortoluzzi

Laureato alla Normale di Pisa, filosofo per formazione, ma fiscalista internazionale di professione. Vita raminga tra Italia, Germania, Inghilterra e Olanda. Segue con interesse e passione soprattutto la politica europea e i mercati finanziari.

6 comments

Franco Puglia 11/05/2020 at 18:49

Bellissimo articolo, Dario, come sempre, del resto.
Riflessioni che inducono preoccupazione per la tenuta dell’Eurozona, a causa dei conflitti che una politica o l’altra possono determinare.
Purtroppo, quando ci sono di mezzo i soldi, anche i legami parentali vanno in crisi, ed i legami tra i paesi europei sono molto men che parentali.
Io sono convinto della necessità di una immissione di denaro fresco, più che di credito, e credo che l’Europa nel suo insieme potrebbe sostenere lo sforzo senza troppi danni.
Chiarissimo il tuo cenno alle differenze tra una erogazione selettiva di denaro ed una a pioggia.
Purtroppo dovrebbe essere selettiva, ed è evidente che in questo caso i più deboli avrebbero più da guadagnare rispetto ai più forti.
In una riflessione che, tuttavia, ho già esternato, mi chiedevo se una tale politica inflattiva, nelle condizioni attuali, produrrebbe effettivamente inflazione monetaria, oppure no, tenuto anche conto della condizione in cui si trovano gli altri paesi del mondo, a partire dagli USA.
Il cambio delle monete dipende dai rapporti economici tra gli stati e se le economie di tutti gli stati flettono, gli effetti sui cambi possono anche non essere misurabili.
L’inflazione interna si, può essere diversa, ma il suo legame con la liquidità circolante non è rigido: ci sono molti fattori in gioco.
L’acceleratore monetario si dovrebbe spingere con cautela; tirare il freno non aiuta neppure i “virtuosi” paesi del Nord, alla lunga.

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Dario Bortoluzzi
Dario Bortoluzzi 11/05/2020 at 19:53

Ciao Franco,

grazie. Proseguiro` con un articolo sul tema del compromesso – anzi doveva essere un solo articolo, ma sarebbe stato troppo lungo.

Ci sara` sicuramente un’accelerazione monetaria: il problema e` il QUANTO. Il PSPP e le politiche ultra-accomodanti di Draghi hanno avuto effetti (poco noti in Italia) molto negativi sui cittadini del Nord, bolle immobiliari, azzeramento dei rendimenti, ecc… che sono stati pagati come prezzo per mantenere l’integrita` dell’Euro. Esiste pero` un limite al prezzo che si puo` pagare. Il punto e` proprio: dov’e` questo limite?

Analogamente, operazioni selettive come il PEPP di Lagarde si configurano come veri e propri trasferimenti. Anche in questo caso, la Corte non dice che non si puo` fare; dice che deve esserci un’approvazione parlamentare. E` ovvio che non funzionerebbe infatti tra le righe (lo spieghero` meglio nel prossimo articolo) i giudici dicono: usate il MES, costruite una federazione, ma smettetela di usare la BCE per fare politiche di coesione territoriale, perche` questa non e` la sua missione.

Si tratta ovviamente di trovare un compromesso. Nel Consiglio Direttivo della BCE si vota per testa. Il voto della Bundesbank vale come quello di Cipro e la Bundesbank sulle politiche monetarie non convenzionali e` stata sistematicamente messa in minoranza. Ora i voti si cominceranno a pesare.

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Dal dialogo dei giudici alla guerra delle Corti | Immoderati 13/05/2020 at 11:10

[…] a parlare della sentenza del 5 maggio della Corte costituzionale tedesca. Dopo l’analisi circa le conseguenze macroeconomiche, oggi ci soffermeremo sugli aspetti giuridici di una tale decisione e sulle relative conseguenze. […]

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Federazione europea o disgregazione: il dopo Karlsruhe | Immoderati 17/05/2020 at 11:43

[…] sentenza, come si è visto nel secondo articolo, ha segnato un indubbio successo per il partito della stabilità, che ha riaffermato […]

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Draghi e Lagarde sotto processo a Karlsruhe | Immoderati 17/05/2020 at 23:57

[…] sentenzierà il 5 Maggio 2020 la Corte costituzionale di […]

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Fuga di capitali: si avvicina la resa del Conte | Immoderati 28/05/2020 at 09:08

[…] come la soglia del 30% del volume complessivo del debito circolante, menzionata anche dalla Corte di Karlsruhe. A quel punto, trovandosi scoperti sul lato della domanda, BOT e BTP potrebbero essere travolti da […]

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